自二季度开始，国内宏观经济一直未观察到明显的复苏信号，固定资产投资累计增速维持低位，消费增速缓步下行，出口仍在下滑，工业企业利润总额仍有双位数下滑，据此股票市场对经济走势偏悲观，对宏观经济政策的预期波动较大。资本市场先是担心政府不会出台有力的经济稳定政策，但随着7月下旬年中政治局经济工作会议定调中对房地产、资本市场、民营经济的表态超预期，资本市场又迅速转向对短期经济复苏的乐观预期；8月中开始货币政策继续降息降准，房地产领域对认房认贷、首付比例、存量房贷款利率等进行了调整，资本市场降低了印花税、重新规范了股东减持、分红、再融资等政策，并适度控制了IPO发行节奏和量化资金交易等，但资本市场仍然担心政策效果。与此同时，海外经济保持韧性，美联储下半年继续加息预期上升，美元指数又重新阶段性走强，导致人民币阶段性压力较大。

       在此背景下，A股港股三季度整体表现较弱，股票市场缺乏清晰的定价逻辑和主线，围绕经济政策及复苏预期反复博弈，叠加外资流出，市场成交额逐步走低，主要指数表现较差。具体到9月份，高股息相关的煤炭、石化、银行等行业有所上涨，而前期跌幅明显的通信、医药有所反弹。

       展望后续，宏观经济见底信号不断增加，社会融资数据有所企稳，同时PPI降幅收窄，PMI回升到50以上，房地产和汽车业销售逐步企稳，出口订单逐步稳定，旅游、餐饮等消费较好，但经济向上暂未出现明显弹性。此外，虽然当前美国通胀居高不下、经济韧性较强，但十年期美国国债收益率创新高后对美国经济的反向压制作用将继续增强，人民币贬值压力或将缓解。叠加当前A/H股明显调整后部分板块估值具备吸引力，股票市场或有阶段性反弹机会。但是国内宏观经济复苏的进程是曲折的，复苏的力度在高质量发展背景下不会特别强烈，因此顺周期资产有估值修复的必要而缺乏明显的向上弹性；叠加股票市场当前短期情绪博弈非常剧烈，因此顺周期的资产并不具备特别强的投资价值。在此背景下，坚守中期基本面将继续改善的板块可能是不错选择，但需格外重视景气和估值的匹配程度。

       具体方向中，电力市场化改革带来的电力企业中期盈利稳定性提升仍在兑现，叠加当前股价位置股息率已经偏高，中期仍然值得关注；AI主题中部分公司基本面仍在兑现，但是市场情绪较弱，估值已经杀到偏低位置，重新具备投资价值。

       风险方面，海外方面关注美联储持续加息后的负向反馈可能在加息末段快速显现，国内方面关注经济托底政策力度不够强劲带来国内复苏力度低于预期。

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