从网上@零城投资找了一些贾鹏履历及观点：

他既管过债，也管过股，是业内少数股债双通的基金经理，既练就了自上而下的宏观思维，也培养了自下而上的微观思维。

历任宏观策略研究员、行业研究员（看过消费品、电力设备和机械）、研究组长、基金经理助理等职务。

现任银华基金投委会委员、投资管理三部股债混合团队负责人，同时担任社保投资经理。

职业生涯中，贾鹏敢于自我革命，做了两次较大的进化（从【注重绝对收益】转变为【追求长期收益】；从【自上而下为主】转变为【自下而上为主】）。

持仓特点：消费医药打底+科技，适时配置周期

换手情况：任职以来平均换手率为622%

贾鹏是以前是宏观策略研究员，投资方法主要也是自上而下。2017年之后，贾鹏开始逐渐转变，越来越认同价值投资，减少宏观判断，自下而上选择长期增长的好公司。

"2017年下半年开始，我的投资框架开始出现变化，逐渐向更纯粹的价值投资过渡。核心原因在于，自上而下投资需要做两件事：一是判断对宏观，二是判断对宏观之后，宏观又要影射到具体的资产上面去，这两个东西都特别难。

所以现在我力图把投资简单化，大部分时间用在自下而上选择长期业绩增长的公司。　"

贾鹏现在有个“三步选股法”：　第一步选行业； 第二步选长期投资标的，股票池； 第三步，在股票池里根据性价比选更有性价比的公司。

具体来看，投资框架分为以下几个部分：

1、大类资产配置：根据性价比选择大类资产

贾鹏是公募基金中稀缺的具备大类资产配置能力的基金经理，他会先做资产配置，确定股票、债券的配置比例，然后再落实到行业和公司。

另一方面也会根据不同的市场环境和市场阶段，以及行业景气度变化情挑选行业配置。

贾鹏的特点是从资产之间的性价比出发，找到相对估值比较便宜的资产，而不是传统的从宏观判断自上而下判断。因此他的调整并不会很频繁。

贾鹏：

"我们通过不同资产之间的比较，发现到底哪类资产便宜了，哪类资产贵了。大类资产配置在绝大多数情况下不需要做，只需要在某一类资产特别昂贵或者特别便宜的时候去做。有时候股票的估值会特别贵，有时候货币政策会收紧，每隔两三年一定会需要做一次大类资产配置。

为什么我们不用自上而下的框架做呢？因为宏观经济特别难判读，从宏观到最后的投资，中间映射的关系非常不稳定，而资产相对之间的性价比指标，是非常客观的。

比如2018年初，债券收益率的性价比，和历史上比都是处在一个非常极端的高性价位置。到了2018年底的时候，股债性价比又出现了反转，尤其是可转债，性价比几乎是所有资产中最突出的。我们当时就在2018年11月的时候先买了可转债，然后在见底大量买入股票。我们2019年业绩比较好，也和当时的资产配置有很大关系。 这一套资产配置方法，在资产性价比处于比较极端的时候能够发挥作用，大部分时候我们在资产配置上的变化不会很大。 "

2、行业选择：从行业空间和竞争格局两个维度出发

主要看增长空间、竞争格局、行业景气度和估值。

贾鹏：

"（1）行业属性很重要，确保了业绩波动的方向。行业增长空间是萎缩的，那么业绩大概率是向下波动的。我们一定不会投，在一个不断向下的行业中很难找到有价值的公司。

像几年前光伏，当时的多晶硅龙头都是不断被后来者颠覆，市场份额会越来越小。还有这几年的火电，虽然非常便宜，但是行业需求会不断被新能源取代，看5-10年是不断萎缩的，这里面公司的业绩上涨就很难。

行业增长空间一般，但是竞争格局很差，我们也不怎么投。比如说像房地产这类行业，增速比较慢，同时竞争格局很分散，集中度没办法提升，我就基本上不投了。偏周期性行业的竞争格局也很差，比如钢铁煤炭，我也基本上不太投。

处于生命周期早期的高成长行业。　行业刚起来，竞争格局不好，但是我们会特别关注，比如电动车。

（2）竞争格局也很重要。一个公司能在行业当中获取非常高的市场份额，意味着市场上没有和他 “对打”的，这样可以维持相对比较稳定的利润。

像白酒、白电。整体销量增速并不快，有时候还会下滑一点，但竞争格局特别好。 因为它在这个行业里可以占据一个非常大的市场份额。

（3）适当考虑中期景气度。　不是一两个季度，而是一两年。 景气度比较差的时候，即使我很喜欢它，也会把它的比重降低。

（4）对估值重视一些。在一些行业或者是个股出现明显估值泡沫的时候，尽量减持这些股票。 "

贾鹏：

"我投资最多的行业是消费，以食品饮料和医药为主。消费整体竞争格局比较稳定，行业需求也处于稳定向上的阶段，能找到比较多的好公司。

科技我也会投一些，电动车和光伏都很看好，投的也会多一些。但估值特别贵的时候，我会卖出，适当做一些交易。"

3、个股选择：重视商业模式和管理层，

选完行业后，贾鹏会挑选好的公司构建一个股票池，在从股票池中根据性价比挑选个股。

挑选公司时，主要看看两点：一是商业模式，有没有护城河；二是看管理层是不是足够优秀，值得信赖。

贾鹏：

" （1）商业模式不同行业有不同类型的护城河。ROE低于15%的话就不太会投。但也有一些ROE不高的公司是偏早期的公司，我们觉得它后面的ROE会比较高，也会去投。 （2）管理层企业最终是由人做出来的，所以企业业绩能否持续增长，和管理层的因素高度相关。

分为三个角度：能力是不是足够强，职业道德是不是足够高，内在驱动力是否足够强。

管理层是真正解决企业发展面临各种问题的人，包括技术变革、经济周期的波动、竞争格局的变化等等。我们把钱交付给优秀的企业家，相信他们能够解决所面临的各种问题。

优秀的管理层大部分内在驱动力很强，并不是为了财富工作，而是真心热爱所做的事业。有些管理层早就财富自由了，依然对所从事的工作有天然的热爱。"

4、债券选择：偏好信用债，少做利率债交易

贾鹏：

" 利率债相当于做股票的大盘波段，信用债相当于赚的是票息收益。 我的投资里面，原来自上而下的部分偏多，但我努力在让自下而上的部分偏多。所以现在做利率债的波段越来越少了，只在极端的时候做。其他的时候信用债为主，赚取合理的票息收益。

信用债，大家都担心信用风险，我们之所以能以信用债为主，是因为我们公司的信评比较强，总体控制的还不错。这就像研究股票一样，要一家家企业地跑。 "

5、估值观点：追求风险与收益的平衡

当一些行业或者是个股出现明显估值泡沫的时候，或者到了短期目标价后，贾鹏会减持一些，等到估值合理再买回来。

不过他并不是看绝对估值，不是买那些低估值的股票。而是要看长期增速，注重估值与业绩的匹配度。

贾鹏：

" 好的上市公司不一定选好就马上投，因为有的时候特别贵，我对估值的容忍度没那么高，我们会根据估值的情况，在股票池当中，尽量投性价比好的标的。

只要能把握一个公司的业绩增长，估值是比较容易判断的。那么个股选择上，最重要的是前两个步骤，找到属性比较好的行业，以及好行业中竞争力强的公司。

全球人口出现较长期的老龄化，货币变得越来越宽松，导致的结果就是优质资产变得稀缺。无论是在全球任何国家，能够持续增长的资产是越来越稀缺的。这些增长确定的公司估值也就不断抬高。海外的一些奢侈品和酒类公司，估值也很贵。

我们尽量在组合里保持一定的估值性价比。那么就需要对公司长期增速做出正确判断。有些看似比较贵的公司，用远期估值去看，并不贵，那么我们就能够持有在组合里。这里面也有一个相对估值的概念，用绝对估值来看，很难说30倍是贵还是便宜。但是如果两个公司增速都差不多，那么我尽量买那个25倍估值的品种。 "

6、组合构建：均衡配置

贾鹏：

" 人类是难以精准预测未来的，我不会对自己的预测那么自信，知道自己很有可能犯错。所以组合会相对分散一些，保持一定的容错度。

我的组合比较均衡，行业集中度比一般的基金经理低一些，对于单个行业的集中度有纪律性的要求，一般单个行业很少超过20个点。 "

贾鹏：

"我主要的精力放在股票投资，二级债产品我主要负责资产配置部分，我们会有专业的债券基金经理来做个券的选择。我目前的团队有5个人，在投资上非常依赖团队作战。 "

但是从业绩表现看：

截至10月8日，最近6个月、近1年业绩表现太差，收益回撤比非常差。

团队能力，表现不好。说的很好，做得很差，特别是业绩体现不出来他的多元配置的成效。坚决淘汰，加上原来刘辉的基金持有体验也非常不好。更加坚定淘汰。

还有一个问题：他管理的基金，不同基金类型、配合基金经理不一样表现差异非常大，单独管理的基金仅一只012434银华多元回报一年持有期混合，从业绩表现看，也非常差。这么多共同管理的基金，分不清哪一只是他主力，虽然他说他管理股票和资产配置，但这资产配置能力太差了吧。

下一步再甄别最后剩下的一只基金：002322银华汇利灵活配置混合C（固收+），如果有更好的标的，就淘汰银华公司。优秀的太多了，跟踪不过来。特别是当整个公司体验不好的时候。

替代经理：周蔚文、董承非、何帅、沈楠、莫海波等基金经理风格比较接近。宏观择时+中观行业比较