“我们认为指引下一阶段国内资本市场走势的核心要素大概率回到国内。”

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看好方向：稳增长方向未来三年增长比较确定且估值合理的公司、煤炭

从历史经验来看，加息初期上游矿业公司的业绩和股价往往表现较好，原因在于加息往往意味着经济处于繁荣或过热状态，上游的盈利是这个时间段整个产业链中最好的环节。本季度大宗商品的暴涨，短期催化剂是战争冲突，中长期逻辑来自全球碳中和ESG的大趋势，但与过往经济周期走向繁荣后期的特征大致相同，都是最上游的矿业因为资本开支金额大、周期长所导致的对需求反馈的滞后。双碳方向是确定的，节奏却是动态而且复杂，一季度末二季度初或是观察滞涨持续性的重要时间窗口，我们将保持密切的跟踪。

以史为鉴，滞涨的持续时间或是今年剩下的时间里股票市场是否还有机会的最关键因素，但是拉长一点，产业革命带来的机会在滞胀环境中依旧是可为的，除了对滞涨做出反应，我们也需对新技术、新变革中孕育的机会保持关注。

从国内稳增长的角度来看，滞与涨的矛盾集中在两个行业，即房地产和以煤炭为代表的上游原材料。如果把经济增长比喻为一辆前进中的火车的话，他们一个是拉动经济增长的火车头，另一个则是火车前进所需的燃料。当下的困局是火车头出现故障需要停机修理，与此同时存在燃料短缺的困难，而这也是货币政策遭遇困境的核心原因：修理火车头需要较为充沛的流动性，而全球主要经济体为应对通胀进行的紧缩会挤压国内释放流动性的空间和时间窗口。

停机的火车头和造成瓶颈的燃料引发了市场上两类投资思路，一种为左侧买入不可能更糟糕的底部行业，其代表就是已经发生系统性风险的房地产；另一类则是右侧买入短缺仍在较长时间持续下去的上游原材料，国内资本市场的典型代表就是煤炭。这两类资产都具有较低的估值，但将时间维度拉长，从基本面是否具备持续向好趋势的角度来看，我们认为左侧行业或优于右侧行业。

还有第三种选择是，在解决火车头熄火和燃料短缺问题过程中，会有部分行业和公司随之受益，他们的长期增长空间和确定性优于上述两个行业，估值也同样处于低位。我们在过去一段时间对地产和煤炭的研究过程中，也看到了部分这类行业和公司的投资机会，我们希望在这个方向上继续深挖，寻找性价比更高的投资机会。

综上所述，尽管一季度市场走势受海外因素扰动较多，我们认为指引下一阶段国内资本市场走势的核心要素大概率回到国内。我们看好稳增长方向未来三年增长比较确定且估值合理的公司，以期通过赚业绩增长的钱来应对宏观经济增速放缓和流动性收紧的自上而下的市场压力。

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